De la crisi del deute a la inflació: 10 anys del discurs que va canviar l'euro

"Farem tot el que calgui per preservar l’euro. I creguin-me: serà suficient”. Aquestes paraules, pronunciades fa exactament una dècada per l’aleshores president del Banc Central Europeu, Mario Draghi, van ser el bàlsam que necessitava la zona euro per començar a posar fi a una crisi de deute que havia amenaçat de trencar la moneda. 

La conjuntura econòmica quan Draghi va fer el seu discurs, el 26 de juliol del 2012, i la de l’actualitat són molt diferents. Aleshores feia tot just un mes i mig que Espanya havia demanat el rescat, els interessos del deute que pagaven els governs dels estats perifèrics com Grècia, Itàlia, Irlanda o Portugal estava disparat, mentre que els països del centre de l’Eurozona —com Alemanya— es finançaven a tipus baixos. La diferència entre els interessos dels bons alemanys, considerats de referència, i els d’altres estats de l’euro –la prima de risc– estava en màxims.

El que va fer la frase "whatever it takes" (tot el que calgui) de Draghi va ser obrir la porta a una eina de política monetària que, tot i no aprovar-se fins dos anys més tard, va retallar de cop les primes de risc (vegeu el gràfic adjunt). Encara ara, de fet, sembla impossible que es pugui prescindir d'aquell mecanisme: la compra massiva de bons per part del BCE, que en llenguatge tècnic s’anomena expansió quantitativa o QE (de l’anglès quantitative easing).

Creditor d'última instància

Amb el seu discurs Draghi va aconseguir deixar clar el paper del BCE com el que els economistes anomenen creditor d’última instància. El paper de creditor d’última instància està acceptat per la majoria de bancs centrals de les economies avançades però, en canvi, els tractats europeus veten aquest rol per a la institució monetària, que té un únic mandat: l’estabilitat de preus.

El QE, i per tant el paper del creditor d’última instància, funciona de la següent manera: com que els bancs centrals creen diners, poden comprar bons als mercats de deute per assegurar-se que els governs no paguen interessos exorbitants, un fet que repercutiria negativament en l’economia. Això s'explica pel fet que l’Estat hauria de dedicar més diners a pagar els interessos que, d’una altra manera, es podrien destinar a millorar infraestructures i serveis públics, a ajudes a ciutadans i empreses o a rebaixes d’impostos. 

El 2012, en plena crisi de l’euro, els inversors veien que els diferents estats perifèrics estaven cada vegada més endeutats, pagaven més interessos pel deute i l’economia no remuntava. Amb el seu discurs, Draghi va explicitar que el BCE faria com la resta de bancs centrals del món i intervindria als mercats per assegurar que tots els governs de l’Eurozona es poguessin finançar a interessos raonables i sense demanar rescats als seus socis, cosa que posaria en perill la supervivència de la moneda única. 

La contrapartida del QE és que intervenir als mercats de deute comprant bons governamentals implica injectar grans quantitats de diners de nova creació a l’economia. Si hi ha massa liquiditat a l’economia, els diners perden valor, per la qual cosa els preus pugen. Aquest fet explica que, quan es va crear el BCE, Alemanya, que té en l’estabilitat de preus un dels pilars de la seva política econòmica, imposés limitacions a les compres de bons.

Una política que sembla que no es pot acabar

Malgrat les pressions provinents d’Alemanya –on diversos polítics conservadors han portat als tribunals els programes de compres de bons del BCE–, la successora de Draghi, Christine Lagarde, va mantenir les compres sense qüestionar-les, tot i un parell de contratemps.

El primer va ser quan va esclatar la pandèmia i, en una roda de premsa, Lagarde va dir que el BCE no ha de “tancar primes de risc”, cosa que deixava entreveure que la institució podria renunciar, en plena crisi sanitària i econòmica, al seu rol de creditor d’última instància. Les primes de risc es van disparar en qüestió de minuts. Lagarde, però, no només va corregir l’errada sinó que setmanes més tard el BCE va engegar un paquet de compra de bons addicional.

Després de deu anys amb inflació baixa, aquest 2022 els preus augmenten a un ritme que no es veia des de feia 40 anys, per la qual cosa el BCE va anunciar al juny que acabaria amb els programes d’adquisició de bons, entre altres mesures. La notícia, de nou, no es va rebre bé als mercats, on les primes de risc van tornar a pujar, particularment la d’Itàlia, que està immersa en una crisi política.

El BCE, doncs, va haver de tornar a retificar i, després d'una reunió d'urgència, va anunciar la creació d'un nou mecanisme per adquirir massivament títols de deute, en aquesta ocasió amb compres només per a països amb problemes, a diferència del que es feia fins ara, que era intervenir el deute de tots els estats de l'euro. L'instrument, anomenat TPI, es va presentar la setmana passada i es va aprovar, sorprenentment, amb la unanimitat de tots els membres del consell de govern del banc, incloent-hi el representant alemany.

Lagarde va dir que aquest tipus de programes són "una eina més" en l'arsenal de polítiques del banc i que no renunciarà a utilitzar-les per garantir l'estabilitat a l'Eurozona. Així, el "tot el que calgui" de Draghi té encara avui vigència.