Una OPA amiga a Naturgy?

Les setmanes que venen veuran moviments importants a la borsa que implicaran dues empreses de significació cabdal a Catalunya. Per una banda, Puig començarà a cotitzar. Ho aplaudeixo. Per una altra, Naturgy, que descendeix de Catalana de Gas i és a l'Íbex-35, serà probablement objecte d’una OPA amiga. Comento sobre aquesta possibilitat.  

Naturgy, i les seves antecessores, han tingut des de fa més de quaranta anys La Caixa com a soci principal. Avui Criteria, el braç inversor de la Fundació La Caixa, és propietària del 26,75% de les accions. Normalment, aquesta és una proporció suficient per garantir un alineament complet de la gestió de l’empresa amb els interessos del soci principal. Però no es pot excloure que n'hi pugui haver altres de minoritaris amb un pes significatiu a l'accionariat, i que això derivi cap a exigències contradictòries sobre la gestió que el principi de majoria no pot resoldre. És el que ha passat a Naturgy: a l’accionariat hi han accedit tres fons de capital risc que, entre ells, tenen el 55% del capital: GIP (20%), CVC (20%) i IMF (15%).  A més, l’accionariat dispers –free-float– no té prou volum per a una empresa cotitzada. Els tres fons no actuen com a bloc, ja sigui perquè no comparteixen interessos, ja sigui perquè prefereixen no gestionar. Però, així i tot, són incòmodes i condicionen la gestió d’una estructura directiva històricament alineada amb Criteria, el soci principal. Els objectius de Criteria i dels fons difereixen. Criteria vol garantir un bon dividend per alimentar l'obra social de la fundació propietària, mentre que els fons estan interessats sobretot a maximitzar el valor d’una acció que en algun moment vendran.  És una situació que començava a fer mal a l’empresa. Sembla que la sortida de l'atzucac podria ser una aliança entre Criteria i Taqa, una empresa pública  –de l’àmbit energètic– d'Abu Dhabi. Passant per una OPA de Taqa,  els fons sortirien de l’accionariat, Criteria mantindria la seva participació i Taqa adquiriria, com a mínim, el 40% del capital. Cal suposar que també es procuraria que hi hagués suficient free-float per mantenir-se a borsa. La benedicció del govern espanyol és indispensable per a aquesta operació. És probable que s’aconsegueixi, ja que l'objectiu bàsic de Criteria –proveïment estable de recursos a l’obra social de la Fundació La Caixa– està portant a l’aliança amb un soci industrial que a més d’aportar recursos garanteix de moment el que el govern considera estratègic: el control espanyol d’empreses clau. Aviat sabrem si l'operació culmina. 

Dues observacions que van més enllà d’aquesta operació concreta:

1. La conjunció d’interessos entre Criteria i el govern pot, en aquest cas, produir un resultat òptim. Però el fet està donant peu a suggeriments que aquesta coincidència pot ser generalitzable i que Criteria podria esdevenir un gran instrument per assegurar l’espanyolitat d’empreses estratègiques. Ja es parla de si Talgo podria ser la següent operació. Per al govern hi hauria dos avantatges en aquest plantejament: no implicar-s’hi directament, la qual cosa és més presentable de cara a Europa, i no comprometre recursos de la SEPI, que és el seu vehicle per a aquestes coses i no ho pot fer tot. No és prou potent i ja ha hagut d’entrar a Telefònica. Tenint en compte que com a hòlding empresarial privat Criteria és força únic, penso que aquest camí és molt perillós per a Criteria. Una cosa és que l’interès del govern coincideixi amb el de Criteria i una altra que les actuacions de Criteria s’hagin de plegar als interessos del govern. Tard o d’hora, si Criteria entrés en aquesta lògica, prendria mal. 

2. Hi ha un aspecte en què Criteria s’està orientant en la mateixa direcció que la SEPI. Ha arribat a la conclusió que per aconseguir l’objectiu d’una provisió estable de recursos a l’obra social la millor estratègia, més que ser una institució purament financera amb una cartera de moltes participacions relativament petites, és constituir un hòlding empresarial amb participacions significatives i estables en unes quantes empreses. Res a dir-hi, però és bo recordar un principi bàsic de la regulació econòmica: cal dotar la institució hòlding amb suficients normes cautelars (per exemple: no dependència molt gran d’una sola empresa), incompatibilitats i muralles informatives que evitin el que tècnicament es coneix com a situacions de “captura”. És a dir, cal evitar que els interessos de les empreses del hòlding puguin arribar a desviar-lo del seu objectiu fonamental.